Аналитический обзор КУА "Национальный резерв", июль –2012

Хайлайтом (highlight – яркий, запоминаяющийся момент) месяца были действия мировых центробанков, которые объявили о дополнительных монетарных мерах по стимулированию экономики. С одной стороны – это позитив, поскольку предвещает увеличение ликвидности на рынках, допускает «финансовую смазку» для реальной экономики и потребительского спроса. С другой стороны, участники рынка понимают, что эти меры вынужденные и что они не от «хорошей жизни». Ясно одно, без очередной порции вливаний от мировых центробанков рынки «припадают».

Итак, ЕЦБ пошел на снижение ключевой процентной ставки рефинансирования (учетная ставка) на 0,25 п.п., с 1% до 0,75%. Кроме того, ЕЦБ понизил с 0,25% до нуля ставку по однодневным депозитам, размещаемым на его счетах коммерческими банками. Таким образом, ЕЦБ подошел к проблеме дефицита ликвидности с двух сторон: расширяя доступ к ликвидности через снижение её стоимости и принуждая банки кредитовать друг друга на межбанковском рынке вместо того, чтобы «парковать» средства на безопасных счетах ЕЦБ. Предыдущие действия ЕЦБ по закачке в экономику дополнительной ликвидности (LTRO1, LTRO2), по всей видимости, стали уроком. Напомним, что тогда (декабрь, февраль) большая часть кредитов, предоставленная ЕЦБ коммерческим банкам, так и не поступила на рынки, а вернулась на депозитные счета самого ЕЦБ.

Банк Англии пошел несколько другим путем, увеличив программу выкупа плохих активов у банковского сектора на 50 млрд фунтов стерлингов до 375 млрд. Напомним, что исторически банковский сектор с момента утраты Великобританией своих колоний стал ядром её экономики. Финансовый сектор, недвижимость, образовательные услуги и туризм на сегодня составляют каркас экономики Великобритании.

Народный банк Китая снизил ставку по кредитам на 0,31 п.п. до 6%, а по депозитам - на 0,25% п.п., до 3%. Это уже второе снижение ставки с начала лета: 7 июня Китай снизил обе ставки на 0,25 п.п., чтобы экономика страны избежала «жесткой посадки».

На фоне падения экономической активности в АТР Банк Южной Кореи пошел на снижение учетной ставки на 25 базисных пунктов до 3% (12 июля). Это первое снижение с февраля 2009 г.

Примечательным является одновременность в действиях ключевых центробанков – четверг, 5 июля, и сильный рост рынков накануне (2-4 июля). Причиной, скорее всего, являлась инсайдерская информация.

ФРС ввиду плохой статистики по США так же была отмечена более ясными намеками на «включение печатного станка» ближе к осени.

Великобритания, Объединенная Европа, Китай, Корея стали участниками одной модели стратегических интересов. Беда у них действительно общая: накануне капитал активно покидал их финансовые рынки в пользу США. Глобальная рецессия, программы экономии на внутренних рынках, коллапс системы кредитного спроса привели к падению экспорта и сокращению внутренних рынков. На данный момент только США могут себе позволить и профинансировать свой внутренний рынок за счет огромных государственных трансфертов. Основа: отжим ликвидности с мировых финансовых рынков в пользу США, стимулирование снижения цен по ключевым статьям американского импорта (энергоносители).

Мировая экономика
Украинская экономика
Рынок облигаций Украины
Рынок акций Украины

Мировая экономика: основные тенденции. На рынках продолжают преобладать дефляционные настроения, которые, в свою очередь, в большей мере способствуют движению капитала в сторону рынков государственных и корпоративных долгов. Рынки акций (аппетит к риску), для запуска своего роста, больше нуждаются в инфляционном сценарии, который бы смог подтолкнуть как сам механизм переоценки активов, так и экономическую активность в промышленности через стимулирование закупок. Этот же тезис справедлив и по отношению к рынку золота. Без нагнетания инфляционных настроений и впрыскивания на рынки большой массы эмиссионной ликвидности, рынок беспоставочного золота не демострирует особого желания к росту.

Пока что этого не происходит. Причины? Налицо факт замедления ключевых экономик (падение ВВП Европы, США, Китая...). Показатели безработицы продолжают оставаться на критических уровнях (8-25%), иногда принимая латентные формы (неполный рабочий день, урезание окладов и премий…). Как мы говорили ранее, при безработице выше 10%, говорить об инфляции, как правило, не приходится. Современный уровень развития рынков и производственных отношений (высокое мировое разделение труда, открытость экономик, высокий левериджинг бизнеса и пр.) привели к суммированию целого ряда трансграничных кризисных эффектов. В итоге, это приводит к падению спроса, продаж, падению эффективности (окупаемости) капитала в масштабах мирового рынка.

На данный момент мировой рынок испытывает дефицит ликвидности (monetary factors). По ряду причин! Сворачивание в разы банковского (денежного мультипликатора). Кризис доверия к банковской системе, которая «зашлаковалась плохими долгами» и не может эффективно работать с тем долгом, который нечем обслуживать. Откладывание и рефинасирование долга имеет свои временные ограничения. И если в 2008-2010 гг. на время получилось отложить проблему, то теперь это «выходит шилом». В виду падения доходов реальной экономики и зарплат населения не получается «закрутить» новую пирамиду долга. Фактически, ликвидность есть, есть эмиссионные деньги на счетах коммерческих и цетральных банков, есть кэш копрораций, депозиты населения... Но! … поскольку сама система функцинирования финасовых рынков, система стимулирования экономического роста и финансирования спроса потерпела фиаско, деньги не спешат идти в экономику, у которой падают продажи (падающий спрос) и доходы, не окупаются инвестиции. Резервы снижения ключевых процетных ставок уже на нуле в буквальном смысле слова. Отсутствуют достаточно эффективные механизмы доведения этой ликвидности до реальной экономики. Ипотека, потребительское кредитование и пр. механизмы так и не смогли восстановиться, что не дает возможности эмиссионным деньгам ретранслироваться обратно в экономику. Особенно остро ощущают дефицит ликвидности развивающиеся и приграничные рынки, в том числе и Украина. Ликвидность на этих рынках практически отсутствует или же точечно присутствует в коротких государственных облигациях.

Замедление экономики Китая спровоцировало отток капитала из АТР и продолжило тенденцию сжатия ликвидности в американском долларе и долгах наиболее сильных эмитентов (Германия, США…).

Общемировой тенденцией стало усиление расслоения общества на бедных и богатых, резкое сокращения среднего класса, как основного стабилизатора экономики. Известный факт, что, чем выше расслоение общества, тем ниже эффективность экономики. Богатые тратят намного меньше (исходя из меньшего масштаба материальных потребностей), а так же, склонны к накоплению богатства, потреблению роскоши и экспорту капитала за границу. Чрезмерная монополизация рынков, концентрация и транснационализация капитала в конце XX и начале XXI века привели к окончательному подрыву системы малого и среднего предпринимательства, кустарного производства, системы натурального хозяйства. Какое-то время они поддерживались за счет системы стимулирования потребительского кредитования, но после кризиса 2008 г. стало ясно, что выдержать конкуренцию смогут только гиганты, прикрытые вертикальной и горизонтальной интеграцией, имеющие лобби и доступ к финансовому ресурсу.

Инвестиции (I, Investment). Вследствие падения эффективности вложений капитала, инвестиции в реальный сектор экономики «включили реверс» в пользу тихих гаваней (валюты, государственные облигации, золото…). Т.е. нет альтруистического желания «прикапывать свой капитал» или отвлекать оборотные средства на непределённо долгое время, до восстановления ситуации. Характерной особенностью современности является рост удельного веса кэша в структуре балансов прибыльных бизнесов: в виду нестабильности на финасовых рынках предприятия не спешат (или не знают куда) вкладывать свои деньги. Это также лишает финансовую систему притока ликвидности, нормального обмена капиталом.

Частные инвестиции (C: consumers expenditure & private investment) в экономику из-за истощения запасов населения, падения доходов, растущей безработицы также показывают резкую нисходящую динамику. Замедление экономики, падение доверия к правительствам и банкам, девальвации валют (Европа, развивающиеся рынки) побуждают население выводить свои збережения из оборота и поддерживать «чужие» валюты и экономики.

Рынки в большей мере ждут реанимационных действий от ведущих цетробанков (эмиссия и целенаправленная скупка долгов). Бен Бернанке (глава ФРС) и Марио Драги (глава ЕЦБ) – стали современными идолами, в каждом слове которых рынки пытаются расшифровать намек на очердную порцию «морфия». Без вливаний ликвидности рынки отказываются расти или растут на смешных объёмах торгов, которые не могут быть соотнесены с полноценным ростом.

Рынок инвестиций значительно сократился, уступив место рынку спекуляций внутри мирового финасового рынка. Спекулятивные деньги пытаются за счет имитации сильной циркуляции поднять рынки, но поскольку это спекулятивные деньги – эффект от этого не долог. Отсюда нестабильность, повышенная волатильность, «распиливание» оставшихся инвесторов, дискридитация самой идеи фондового рынка и инвестиций.

На данный момент отсутствие «нормального» функционирования финансовых рынков, поддалкивает часть спекулятивного капитала для раскручивания спекуляций на рынках сырья (нефть, газ) и продовольствия (зерно, кукуруза). Это снижает маржу компаний зависящих от данного сырья. В перспективе, замедление мировой экономики может привести к сокращению спроса, потом - предложения сырья. А затем смогут заработать и циклические факторы роста: чрезмерное сокращение мощностей и предложения, с последующим ростом спроса.
Госудасртвенные расходы (G, government spending), которые какое-то время активно поддерживали рост ВВП через систему госдолга приближаются к роковому повороту в виде чрезмернго роста доходностей по госдолгу (Италия, Испания…). Невозможность (отсутствие источников) погашения накопленного ранее долга и наращивание нового долга выливается в эскалацию кризиса доверия к самим государствам и их финансовым иститутам. Результат – снижение инвестиционных и кредитных рейтингов. Ситуацию, возможно, могла бы исправить умеренная инфляция (обесценивания долга), однако по факту из-за замедления мировой экономики имеет место дефляционная ситуация. Система госзаказа не может поддержать весь рынок в виду ограниченного иструментария стимулирования (точечные заказы и трансферты) и высокго уровня коррупции, лоббирования интересов отдельных олигархических групп.

К тому же, экономические проблемы заставляют многие страны столкнуться с проблемой налогово - бюджетного обрыва (или налогово-бюджетной скалы), когда критическая ситуация с экономикой и госудасртвеным бюджетом заставляет правительства отменять ряд налоговых льгот, повышать отдельные налоги или в виду замедления ВВП и падения доходов, урезать некоторые государственные расходы. Это очередной шок для рынков (США, Европа, Китай… практически весь мир!). «Перекрой» системы государственных финансов в виде программ антикризисного реформирования экономик на многих рынках стал причиной сокращения расходов и поводом для всякого рода оптимизаций. Это приводит к еще большему падению экономической активности на рынках.

Вывод по мировой экономике. Сейчас мировая экономика всё больше напоминает Библейскую притчу о том, как женщина положила закваску в три меры муки, пока не скисло всё тесто (Мф. 13,33). В качестве трёх мер муки можно представить три главные компоненты ВВП: потребительские расходы и частные инвестиции, инвестиции и госудасртвенные расходы (GDP = C + I + G + «корректировки при обмене с внешней средой: Net Export»). В качестве «дрожжей» можно рассматривать систему кредитных (эмиссионных) денег, которые несут разрушение для равновесия экономических систем, ведут к перекосам за счет неравной конкуренции, будучи не обеспечены реальной экономикой, несут риски коллапса. Ну и женщина в данной притче - это источник рождения кредитных денег и модели «жизни в кредит» (рейганомика). По факту мы имеем ситуацию скисания (прихождения в негодность) всей экономической системы, её модели. Меры? Нужна локализация от дрожжей, т.е. от необеспеченной реальными ценностями эмиссии. Введение единой европейской валюты в свое время (1999 г.) было такой мерой. Сейчас подобными мерами активно занимаются Китай, Германия, Россия и пр.

Таким образом, вследствии нарушения работы финансовой системы (модели), падения «кредитного спроса», экономика уверенно идет к восстановлению паритета между реальными доходами и спросом. Это предполагает исчезновения исскуственной «кредитной» составляющей (спрос) в мировом ВВП: порядка 25%. А поскольку падение спроса ведет к кумулятивному эффекту одновременного падения доходов, итогом может стать снижение мирового ВВП в ближайшей перспективе до 30-35%. Показатели безработицы могут вырасти от 8-25% (сейчас) до 20-40% (в ближайшей перспективе). Это предполагает сильные социальные вызовы (challenges) и риски прихода к власти радикальных (маргинальных) политических партий. И, так как инфляционный сценарий не заработал, то выходом из ситуации может быть либо взаимное прощение и списание долгов (маловероятно), либо мировая война (маловароятно) либо резкое обрушение системы ликвидности, тобишь резервных валют (сценарий Золушки - очеь вероятно).

США. Центральным моментом для понимания экономической ситуации в США является замедление экономики во втором квартале, снижение производственных заказов в июне, высокая безработица (8,2%), намеки ФРС на неминуемость неординарных методов поддержки в ближайшей перспективе. Рост ВВП США замедлился до 1,5%. Так ВВП США вырос во втором квартале 2012 г. на 1,5% в годовом исчислении, тогда как повышение показателя за предыдущий квартал было пересмотрено с 1,9% до 2%.

Производственные заказы в США неожиданно сократились в июне. Это стало последним признаком того, что замедление роста экономики вредит спросу. Согласно данным, представленным Министерством торговли США, объем производственных заказов в США в июне сократился на 0,5% и составил $465,81 млрд. Объем производственных заказов сокращался в течение трех из четырех последних месяцев. Майский рост заказов был пересмотрен в сторону понижения, до 0,5%, тогда как первоначально сообщалось о росте заказов на 0,7%.

Плохую отчетность по второму кварталу 2012 г. показали промышленные гиганты Alcoa и US Steel, продукция которых (алюминий и сталь) рассматривается как опережающие индикаторы активности на рынках. Сказываются общемировые тенденции падения мировой конъюнкутры металлов, замедление экономики Европы и АТР.

На данный момент США выигрывают время, не включая свой печатный станок, и обеспечивают подушку финансовой безопасности перед осенними президентскими выборами. Девальвация валют по импорту (евро, рубль, юань) ведет к закупке ключевых товаров импорта (нефть, продовольствие, одежда…) по значительно более дешевым ценам. Можно сказать, что ближайшие несколько месяцев весь мир будет работать на предвыборную президентскую компанию в США. В этой связи можно предположить, что 6 ноября 2012 г. (дата президентских выборов в США) станет ключевой датой и ориентиром для восстановления мировых фондовых площадок, укрепления валют, в которых номинированы интересные активы в Европе и Азии. Мы надемся, что будет либо реверс по американскому доллару, либо его обрушение (деление на внешний и внутренний доллар).

Напомним, что США по данным 2011 г. в структуре своей внешней торговли имели коэффициент превышения импорта ($2 239 млрд) над экспортом ($1 511 млрд) 1,44, тобишь активный торговый дефицит: на 44% потребляют больше, чем продают. 76,8% ВВП обеспечивается сферой услуг, основой которой является финансовый сектор и сектор IT. Огромный финансовый сектор поддерживается активной миграцией мирового капитала в пользу американского доллара и американского долга. Доля внешней торговли составляет приблизительно 24,5%.

Важным блоком, формировавшим настроение рынков, была квартальная корпоративная статистика из США. В целом, большая часть компаний (более 50%) отчиталась ниже ожиданий (guidances) . А прогнозы по сбыту на вторую половину 2012 г. анонсируются как очень слабые. Европейский долговой кризис продолжает оказывать давление на финансовые результаты ведущих компаний, поэтому корпоративная отчетность носит смешанный характер и зачастую разочаровывает инвесторов. Среди мувермейкеров (движущих факторов) по негативу в США оказались акции Apple и Facebook. Отчетность этих компаний оказалась слабой и еще раз продемострировала неустойчивые преимущества глобальной идеи лидерства IT сектора. Сильно корректировались финансовые результаты по второму кварталу 2012 г. у нефтедобывающих компаний. Причина – стремительное падение нефтяных котировок во втором квартале.

Европа. Обострение долговых проблем «второго эшелона» Европы (Испания, Италия), снижение инвестиционных рейтингов рыночных агентов данного рынка (банки) во второй половине июля способствовало стремительному падению котировок фондовых площадок Европы (начиная с 18 июля). Стремительное падение котировок с одновременным ростом доходности по государственным облигациям государств Еврозоны стали причиной крайних мер: введение запрета на короткие продажи (Италия и Испания). Этот факт, свидетельствущий о критическом положении отдельных рынков, бесспорно стабилиризует ситуацию, однако, лишает данные рынки возможностей для маневрирования капиталом (особенно – спекулятивного). Следует отметить, что доля спекулятивного капитала в объёмах торгов на рынках в последнее время значительно превалировала над долей «длинных денег», а количество трейдеров – над количеством инвесторов. Благодаря активному перемещению спекулятивного капитала внутри рынков поддерживалась ликвидность самих рынков.

Доходность 10 летних государственных облигаций Испании и Италии обновила свои максимумы: 7,55% и 6,33% соответственно. На фоне пересмотра прогноза по Германии, Голландии и Люксембургу до «негативного» амерниканским рейтинговым агентсвом Moody’s cтавка по 10-летним казначейским облигациям Германии дошла до 1,25% годовых. При том, что накануне их доходность была на минимуме и составляла 1,127%.

Еврозона по прежнему остается под давлением событий Юга Европы. Так, ВВП Испании сократился по итогам II квартала на 0,4% по сравнению с первым кварталом и на 1% в годовом выражении (предварительные данные Банка Испании).

Азия. Азиатские рынки продолжают испытывать дефицит капитала. Объем иностранных инвестиций в Китай в июне снизился на 6,9% г/г и составил $12 млрд. По сравнению с маем ситуация улучшилась: тогда иностранные компании вложили в Китай $9,23 млрд.

В целом, вышедшая в июле статистика по Поднебесной совпала с ожиданиями большинства аналитиков.

Валовый внутренний продукт (ВВП) Китая во 2-м квартале 2012 г. вырос на 7,6% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Данный показатель полностью совпал с прогнозами экспертов. ВВП Китая в период с января по июнь увеличился на 7,8% годовых. В сравнении с предыдущей четвертью ВВП КНР во 2-м квартале вырос на 1,8%. Промышленное производство в Китае в июне выросло на 9,5% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Аналитики прогнозировали рост на 9,8% за отчетный период. По сравнению с маем промпроизводство увеличилось на 0,76%. Рынок в индексе Шанхайской биржи (Shanghai Stock Exchange Composite Index), свидетельствует о том, что инвесторы занимают пока что выжидательную позицию и не торопятся заводить капиталы в Китай (-13,23% от мартовких уровней).

Япония в минувшем месяце сообщила о крупнейшем дефиците торгового баланса (за время ведения статистики для этого показателя) за первое полугодие 2012 г., составившем почти $40 млрд. Основная его причина кроется в необходимости импортировать нефть и сжиженный природный газ для снабжения топливом электростанций. Большинство из 62 ядерных реакторов страны в настоящее время работают в автономном режиме, пройдя проверку безопасности после аварии на АЭС Фукусима в марте прошлого года. На возникновение столь крупного дефицита торгового баланса также повлияли падение спроса в Европе и замедление роста в Китае, равно как и укрепление йены, поскольку инвесторы ринулись искать безопасную гавань для инвестиций в Европе.

Япония снизила в июне промышленное производство на 0,1% по сравнению с маем, когда падение показателя составляло 3,4%. В годовом выражении падение индикатора в июне составило 2%, тогда как эксперты ожидали снижения всего на 0,1%. Как сообщалось ранее, в мае промпроизводство увеличилось на 6% относительно аналогичного месяца 2011 года. Слабость экономик США, Европы и Азии подогревает ожидания относительно запуска в ближайшие месяцы дополнительных стимулирующих мер от центробанков, включая Федеральную резервную систему и Банк Японии. Для перспектив мировой экономики ключевым фактором может стать то, насколько успешными будут действия главы Европейского центрального банка Марио Драги в борьбе с долговым кризисом, особенно после его заявления о готовности сделать все необходимое для существования евро. Экономисты прогнозируют, что темпы роста ВВП Японии замедлились в апреле-июне до 1,6% годовых с 4,7% в первом квартале текущего года (данные: Интерфакс).

Напомним, что арабский мир, блок стран MENA (Middle East and North Africa) Средний Восток и Северная Африка, геополитический район, включающий в себя 22 государства, с 20 июля по 19 августа празднует РАМАДАН. Традиционно этот месяц характеризуется снижением экономической активности в арабских странах, а так же неравномерными закупками сырья и товаров (до и после праздника).

Валюта. Евровалюта оставалась под сильным давлением, продолжая выполнять роль интегрированного показателя рисков всего Еросоюза. Так, евровалюта в паре EUR/USD 24.07.2012 смогла приблизиться к своему историческому минимуму (1,1973 – 6 августа 2010 г.), достигнув отметки в 1,2054. Причины: снижение стоимости рефинансирования в совокупности со стагнацией экономики Еврозоны, отток ликвидности в пользу США, слабый аппетит к риску на европейских финансовых площадках. Введение программы жесткой экономии и усиление налогообложения крупного капитала краткосрочно также могут способствовать выводу части активов за пределы Европы (США, Сингапур) и сбросу евро.

Главным резонансным событием конца месяца стало выступление главы ЕЦБ Марио Драги (26 июля, четверг, Лондон, конференция для инвесторов), в котором он попытался перейти к применению активных словесных мантр, заверив весь финансовый мир в том, что ЕЦБ настроен на решительную поддержку евровалюты. Центром его выступления стал информационный посыл о сохранении идеи и статуса евровалюты в будущем. Со слов Марио Драги, ЕЦБ еще не исчерпал арсенал своих монетарных иструментов и готов выступить активным гарантом в стабилизации финансовой ситуации в Европе. Рынки смогли спекулятивно обыграть это выступление, смешав горечь реальности с эмоциями надежды.

По итогу месяца евровалюта в паре EUR/USD на словесных «мантрах» Марио Драги въезжает в август месяц с результатом 1,2387 (около нулевая динамика по результату месяца).

Мы считаем, что положение Евросоюза по уровню проблем ничуть не хуже, чем у других глобальных игроков. Современные резервные валюты уже давно перестали иметь товарную обеспеченность и их статус в большей степени поддерживатся спросом на эти валюты. Для евро нужен реверс ликвидности из американского доллара и государственных бондов в сторону Европы. Мы ожидаем что этот процесс активно развернется уже ближе к концу августа.

Пока что ликвидность продолжает сжиматься в долларе: Index USD против корзины ведущих мировых валют продолжает держать свои позиции, показав незначительное ослабление по результату июля (-0,54%).

Сырьевые валюты на фоне высокой волатильности цен на сырье и проблем в государственных финансах (падение сырьевых доходов и налоговых поступлений от них) пока не спешат укрепляться.

Относительно текущего противостояния евро и американского доллара нам близка позиция Джима Роджерса:… Избегайте американского доллара. Я отнюдь не поклонник евро. Это ужасная валюта. Но доллар еще хуже. У евро хотя бы есть Германия, у доллара никого нет… Если в зоне евро обанкротятся два или три государства, то и все остальные будут знать, что играть они должны по правилам, иначе в другой раз денег больше не получат. Если такое случится, то я сделаю столько инвестиций в евро, сколько смогу.

Мы предполагаем, что в данной ситуации сработает принцип, когда вещи достигая своего предела переходят в свою противоположность. Чрезмерная группировка капитала вокруг одного инструмента или нескольких инструментов, как показывает историческая ретроспектива, практически всегда приводила к резкому обвалу рынка такого инструмента. На данный момент в подобной ситуации находятся американский доллар и государственные облигации США.

Украинская экономика в июле продолжила испытывать на себе негативную конъюнктуру по основной части своего валютного экспорта: продукция ГМК. К падению цен на сталь добавился обвал цен на железную руду.

Отрицательное сальдо внешней торговли товарами Украины в мае 2012 г. составило $1,328 млрд., или на 66,8% г/г. В целом за январь-май отрицательное сальдо внешней торговли товарами возросло на 15,9%, или на $0,783 млрд., до $5,715 млрд. Коэффициент покрытия импорта экспортом снизился на 0,01 п. до 0,83.

Примечание. Изменение в географии и структуре Украинских экспортно-импортных операций вянваре-июне 2012 г. можно посмотреть здесь: http://www.ukrstat.gov.ua/operativ/operativ2012/zd/tsztt/tsztt_u/tsztt0512_u.htm, http://www.ukrstat.gov.ua/operativ/operativ2012/zd/ztt/ztt_u/ztt0512_u.htm.

Наблюдаемое в последнее время сокращение промпроизводства как в развитых, так и в развивающихся странах достигло и Украины. Спад произошел практических во всех отраслях экономики. В июне 2012 г. промышленное промпроизводство упало на 1,4% г/г (максимальное падение с октября 2009 г.), в месячном исчислении объем промпроизводства снизился на 2,5% мес./мес. Помимо сезонного фактора (начало периода отпусков), сложной ситуации на внешних рынках, на динамику промпроизводства также повлияло завершение футбольного чемпионата и, соответственно, окончание реализации связных с ним инфраструктурных проектов. Наибольший спад претерпело в июне производство электрического, электронного и оптического оборудования – на 19,4% г/г, производство машин и оборудования упало на 11,1% г/г, а в целом в машиностроении снижение составило 8,9% г/г. Металлургическое производство и производство готовых металлических изделий сократилось на 0,8% г/г. Химическое же производство выросло на 10,6% г/г. Производство и распределение электроэнергии, газа и воды увеличилось на 6,6% г/г.

Металлы. По данным международной аналитической организации World Steel Association (Worldsteel, WSA), за пять месяцев с.г. Украина снизила объем производства стали на 12,2% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года (до 13,102 млн т). Цены на стальную заготовку в Лондоне (LME) по результату июля продолжили своё падение: -3,7%, до 390 $/тонну. Концентрат железной руды в Китае (спотовые цены) показал по результату июля снижение до 124,5 $/тонну (-9,5%).

В июне экспорт плоского проката из Украины сократился на 15,7%, или на 112,34 тыс. тонн по сравнению с маем до 601,21 тыс. тонн на 382,3 млн долл. Экспорт горячекатаного плоского проката уменьшился на 15%, или на 84,65 тыс. тонн до 480,11 тыс. тонн. Экспорт холоднокатаного плоского проката сократился на 13,7%, или на 11,2 тыс. тонн до 70,42 тыс. тонн, экспорт прочего плоского проката – на 24,5%, или на 16,49 тыс. тонн до 50,68 тыс. тонн. По сравнению с июнем 2011 года экспорт плоского проката в июне 2012 уменьшился на 6,6%, или на 42,23 тыс. тонн. В январе-июне 2012 года по сравнению с январем-июнем 2011 экспорт плоского проката уменьшился на 9,2%, или на 364,29 тыс. тонн и составил 3586,01 тыс. тонн на 2279,38 млн долл.

Свою роль играет и тот факт, что украинские экспортеры вынуждены снизить географию поставок и отказаться от части отгрузок в северную Африку. На этом рынке они столкнулись с высокой конкуренцией со стороны европейских производителей, которые благодаря девальвации евро смогли продать в этот регион часть металлопроката, невостребованного в ЕС.

Наиболее критичное положение у производителей спец- и нержавеющих сталей. Отгрузки нержавеющей стали снижаются уже несколько кварталов подряд. Только в США во втором квартале падение составило 20% относительно уровней прошлого года. Так у Днепроспецстали (Тикер УБ: DNSS) объёмы производства в июле оказались почти на треть меньшими, чем в июне – 23 тыс т. В среднем по сталелитейным предприятиям производство в июле по отношению к июню упало до 2,5 млн тонн (-9%).

Примечание. Цены на сталь, по оценкам Министерства экономического развития и торговки (Минэкономразвития),до конца года должны вырасти на 11-12% благодаря увеличению спроса в Китае и США.

Замедление мировой экономики и истощение резервов внутреннего рынка вынуждает украинскую экономику функционировать в дефляционных условиях. Инфляция в Украине за 6 месяцев 2012 г. составила 0,1%, в июне была дефляция 0,3%. Дефляция до июня 2011 г. составила 1,2%. Это можна расценивать как негативный факт для работы производителей на внутреннем рынке, свидетельствующий о сильном падении доходов украинцев. Напомним, что безработица в Украине очень часто носит латентный характер: люди трудоустроены, но получают заработные платы сопоставимые с пособиями по безработице. Особенно, это стало актуально после каскада снижений зарплат на протяжении последних трех лет.

Умеренная инфляция в диапазоне 5-8% была бы гораздо более приемлемым условием функционирования украинского рынка, поскольку давала бы возможности для зработка малому и среднему бизнесу, стимулировала бы закупки («смазка колес индустрии»).

Производительные силы: на украинском фронте без перемен. Каждый месяц Украина продолжает терять свое население в масштабах, сопоставимых с потерей одной армейской дивизии в месяц. Так по последним данным Госстата за май 2012 г. население Украины сократилось на 7,7 тыс. чел.

Примечание. По данным на 1 июня доля городского населения Украины составляла 68% (31,3 млн чел.), а доля сельского населения – 32% (14,2 млн чел.).

Макростабильность в Украине ухудшается. Расходы госбюджета в I полугодии по сравнению с аналогичным периодом 2011 г. выросли на 13,3%, до 168,53 млрд грн. Дефицит сводного платежного баланса Украины в июне вырос в 4,1 раза по сравнению с июнем-2011 - до $1,542 млрд. Евро-2012 так и не вызвало притока валюты.

Курс гривны относительно американского доллара смог уверенно закрепиться выше отметки 8,1. Спрос на иностранную валюту продолжил укрепляться. Украинские банки, не покидая длинных позиций по иностранной валюте, для поддержания гривневой ликвидности пошли на увеличесние депозитных ставок в июле в пределе 0,5- 1,0%. В среднем доходность вкладов поднялась с 17,55% до 18%.

Спрос на иностранную валюту в перспективе будет поддерживаться не только угрозой нависшей девальвации, но и расходами по обслуживанию внешнего долга. Так, Украина в сентябре намерена выплатить Международному валютному фонду $1 млрд по своим долгам.

Иностранный капитал «голосует ногами» за перспективы украинской экономики. Так, в минувшем месяце состоялся выход немецкого Commerzbank из АКБ Форум в пользу Смарт-групп (Вадим Новинский), путем продажи 96% акционерного капитала. Сумма сделки не разглашается.

Напомним, что иностранные банки один за другим активно выходят из Украины: шведкие СЕБ Банк и Сведбанк (осенью 2011 г.), голладский Кредит Европа Банк (январь 2012 г.) и др. (голландский ING Bank, чешский «Home Credit», австрийский Volksbank).

Рынок облигаций Украины. Отток капитала в пользу иностранной валюты и заграницу, бегство с рынка Украины нерезидентов, нарастающая реальная угроза девальвации гривны способствовали резкому снижению спроса на гривневые ОВГЗ. В этой связи Минфину пришлось в июле кардинально менять стратегию пополнения государственной казны. Благо - этот период совпал с сильнейшей просадкой евровалюты и паникой на финасовых рынках (страх и дефицит интрументов). Кризис евровалюты и финасовых рынков поспособствовал интересу иностранных инвесторов к украинским еврооблигациям. Несмотря на высокие показатели странового риска Украины. Нужно отдать должное консультантам-организаторам размещения (Morgan Stanley, Тройка Диалог и ВТБ Капитал.), момент был выбран удачно: кредитно-дефолтные свопы (CDS) по пятилетним еврооблигациям Украины в период с конца июня по 18 июля (дата нового размещения) снизились на 13% до отметки 802 п.

Итак, не найдя достаточного спроса на внутреннем рынке Минфин вышел на рынок еврооблигаций. По результату размещения (18 июля 2012 г.) удалось привлечь $2 млрд под 9,25%. Количество заявок от 260 инвесторов составило $5,8 млрд .75% долга приобретено американскими и европейскими инвесторами. При этом сумма бондов была увеличена вдвое от запланированной - до $2 млрд.

Напомним, что в последний раз Украина размещала еврооблигации в феврале 2011 г. Тогда Минфин привлек $1,5 млрд долл. сроком на10 лет под 7,95%.

Сейчас на вторичном рынке суверенные евробонды Украины торгуются под 10%. Впрочем, несмотря на успешное размещение, доходность на уровне 9,25% несет большую нагрузку на госбюджет: немногие страны могут себе позволить занимать с такой доходностью (например, Испания – 7%).

Международное рейтинговое агентство Fitch Ratings присвоило еврооблигациям Украины на сумму $2 млрд. с погашением 24 июля 2017 г. рейтинг B. Таким образом, рейтинг облигаций находится на одном уровне с долгосрочным рейтингом дефолта Украины в иностранной валюте, который имеет «стабильный» прогноз.

На внутреннем рынке в июле Минфин смог привлечь через индексируемые трехлетние облигации 600 млн грн под 9,45%. А также через долларовые облигации ОВГЗ $22,3 млн (9,45% и 9,3%, 3 года и 1 год).

Ликвидность. Средняя величина остаков корреспондентских и транзитных счетах банков в июле составила 18,5 млрд грн (+4,4% м/м). К концу июля остатки средств коммерческих банков на счетах в НБУ упали до локального минимума 16,2 млрд. грн. (-1.4 млрд. грн. за неделю). Таким образом, предпосылки для снижения краткосрочных ставок по-прежнему отсутствуют. В результате овернайт, однонедельные и двухнедельные ставки остаются в диапазоне 20-22% годовых.

Международные резервы Украины в июне 2012 г. сократились на $1,441 млрд., или на 4.7%, до $29,318 млрд., вернувшись к уровню конца июня 2010 г. Всего же за январь-июнь 2012 г. международные резервы уменьшились на 7,8%.

Муниципальные облигации. Вслед за агентством Fitch, международное рейтинговое агентство Standard & Poor's подтвердило долгосрочный кредитный рейтинг Киева на уровне В- со стабильным прогнозом. Аналитики S&P полагают, что Киев сможет рефинансировать значительный объем долговых обязательств, которые ему предстоит погасить в 2012 г., за счет размещения нового выпуска облигаций и продления сроков погашения банковских кредитов. Аналитики агентства ожидают, что совокупный долг Киева по-прежнему будет подвержен валютному риску и в среднесрочной перспективе останется выше уровня 60% текущих доходов в 2012-2014 гг.

Киев полностью погасил долг перед Альфа-Банком (Украина) в сумме 750 млн. грн. за счет городского и государственного бюджета.

Корпоративные облигации. Государственное территориально-отраслевое объединение Юго- Западная железная дорога 11 июля 2012 г. досрочно разместило облигации серии D на 410 млн. грн. Напомним, что пять украинских железных дорог 10 мая 2012 г. зарегистрировали проспекты эмиссии облигаций на общую сумму 2.43 млрд грн. Процентная ставка по всем выпускам установлена на уровне 18% годовых. Процентные платежи начисляются и выплачиваются ежеквартально. Помимо процентного дохода, по ценным бумагам предусмотрена ежегодная выплата дополнительного купона HEDGE, который выплачивается в случае обесценивания украинской национальной валюты по отношению к курсовому уровню на дату размещения облигации. Процентный доход HEDGE выплачивается в день погашения облигаций.

ООО Паритет-инвест в полном объеме разместило 135 тыс. шт. дисконтных облигаций, в результате чего привлекло 101,25 млн. грн. Размещение прошло в период с 1 по 10 июля 2012 г. Ценные бумаги выпущены номиналом 1000 грн. Цена продажи при этом была установлена в пределах от 750 грн. до 900 грн. за облигацию. Срок обращения ценных бумаг – до 14 июля 2017 года. Привлеченные средства компания намерена направить на осуществление портфельных инвестиций в предприятия разныхотраслей Украины в обмен на корпоративные права таких юридических лиц.

Альфа-Банк (Украина) 26 июля выплатил восьмой заключительный транш по еврооблигациям с погашением в 2012 г. Погашение предусматривало выплату процентного дохода в размере $3.4 млн., а также погашение части тела кредита объемом $105.1 млн. При этом банк не исключает возможности возвращения на рынок внешних займов в 2012 г. при наступлении благоприятных внешних условий. В частности, банк изучает возможность размещения на российском рынке облигаций в рублях или евробондов.

Авант-Банк установил процентную ставку на первый-шестой купонные периоды облигаций серий А, В и С на уровне 20% годовых. Размещение облигаций запланировано на фондовой бирже ПФТС в периоды: серия А – с 9 августа по 7 ноября 2012 г., серия В – с 19 сентября по 18 декабря 2012 г. и серия С - с 19 декабря 2012 г. по 19 марта 2013 г. Погашение облигаций серии запланировано на 2017 г. Привлеченные финансовые средства эмитент намерен направить на программы кредитования физических и юридических лиц.

Фармацевтическое предприятие Стома понизило процентную ставку по облигациям серии A на пятый-восьмой купонные периоды с 18% до 17% годовых. Срок обращения этих необеспеченных ценных бумаг на сумму 50 млн. грн. – до 18 августа 2016 года. Условиями выпуска предусмотрена ежегодная оферта.

ПАО СвижачОК намерено 15 августа 2012 г. начать открытое размещение именных процентных необеспеченных облигаций серии А на 100 млн. грн. Привлеченные финансовые ресурсы планируется направить на строительство мясокомбината в Киевской области, а также на создание нового свинокомплекса, закупку оборудования, реконструкцию и модернизацию производственных мощностей существующего свинокомплекса, закупку племенного стада и строительство элеватора. Срок обращения облигаций – до 14 августа 2017 г.

Аэропорт Борисполь согласовал выпуск облигаций серий I-L на 1 млрд. грн. Решение о выпуске облигаций аэропорт принял 14 июня, оно согласовано в Мининфраструктуры 27 июня и в Министерстве финансов - 20 июля. Напомним, в каждой серии будет выпущено по 250 тыс. облигаций номиналом 1000 грн. каждая. Начало размещения облигаций серии I запланировано на 1 августа, серии J - на 5 сентября, серии K - 3 октября, серии L - 7 ноября. Завершение размещения облигаций всех серий запланировано на 22 июля 2013 г. Погашение облигаций серии I запланировано на 29-31 июля 2015 г., серии J - на 2-4 марта 2016 г., серии K - 28-30 сентября 2016 г., серии L - 3-5 мая 2017 г. Условиями выпуска предусмотрена возможность оферты. Минимальная доходность бумаг не может быть меньше, чем размер учетной ставки Нацбанка с коэффициентом 1,5.

Французская агрокомпания с активами в Украине AgroGeneration в ходе размещения дебютных облигаций на €15 млн. привлекла около €9,4 млн. финансирования. По данным компании, всего было продано 93793 облигаций, 83% которых приобрели индивидуальные инвесторы. Напомним, AgroGeneration в июне текущего года выпустила шестилетние облигации номиналом €100. Процентная ставка на весь срок их обращения установлена на уровне 8% годовых, выплата купона запланирована дважды в год – 1 апреля и 1 октября. Условия выпуска также предусматривают оферту 1 апреля 2015 г. Ценные бумаги будут включены в листинг площадки Alternext фондовой биржи NYSE-Euronext.

Украинский рынок акций в июле продолжил оставаться практически без ликидности. Среднедневной оборот торговли акциями на Украинской Бирже в июле составлял $1,22 млн. Суммарный объём торгов в июле составил $32млн. Т.е. рынок продолжает существовать в зародышном состоянии (сжался в точку).

Индекс Украинской биржи за прошедший месяц показал 11% роста, закрепившись выше отметки в 1000 п. Фактически весь месяц уровни индекса плотно консолидировались вокруг отметки в 1000 п. Однако, судя по объемам продаж, о движении рынка можно вообще не говорить. Рынок стоит. Риски потерь на входе/выходе остаются очень высокими (низкая ликвидность). Минимальные объемы торгов (для сохранения зарплат и лицензий) поддерживают профучастники, фонды и заметно поредевшая партия частных трейдеров (больше торгует фьючерсом). Украинский рынок всё больше напоминает легендарный Летучий Голландец.

Процесс перераспределения собственности в Украине через инструменты фондового рынка (рейдерство) практически завершен, силовая политическая вертикаль в стране выстроена (квазистабильность). Следовательно, Фондовый рынок Украины сейчас находится в поиске самого себя: какие же функции он будет выполнять в ближайшей перспективе? На данный момент рынок украинских акций не выполняет своей главной функции: финансирование бизнеса, финансирование стартапов. Так и не смогло произойти ни одно IPO. Сделки по смене собственников на крупных объектах так же выполняются во внебиржевом порядке. Ряды маркетмейкеров существенно поредели. Более или менее перспективные компании размещаются за границей (Лондон, Варшава). Крупные промышленные группы (например, Метинвест) могут напрямую выходить на внешние рынки для заимствования средств (евробонды).

Попытки привязать украинскую пенсионную систему к фондовому рынку так и не увечались успехом. В виду жесткой борьбы за собственность размер пакетов акций в свободном обращении очень мал (менее 5%). Отношение капитализации фондового рынка к номинальному ВВП ($165 млрд, за 2011 г.) при текущей капитализации рынка акций ($22,59 млрд, на 03.08.2012) составляет менее 14%.

На первый взгляд украинский рынок выглядит недооцененным. Но, при детальном анализе причин отсутствия капитала на рынке выходит, что украинская экономика – это экономика олигархических монополий, игнорирующих законы цивилизованного рынка. Украинский фондовый рынок просто брошен как ненужный элемент реальности. Риски украинского рынка настолько велики, что иностранный капитал (нерезиденты) просто обходит его стороной. А механизмы влияния на активы – крайне сомнительны.

Примечание. Считается, что нормальное значение коэффициента (Рыночная капитализация/ВВП) лежит в диапазоне от 50% до 100%. Если капиталоемкость ВВП выше 100%, то такой рынок является переоцененным, а если ниже – то заниженным. Например, в России эта пропорция в последнее время колеблется в диапазоне 40-50%. Более подробно по странам можно посмотреть это соотношение здесь: http://data.worldbank.org/indicator/CM.MKT.LCAP.GD.ZS.

Наше мнение таково, что для того, чтобы инвестировать в украинские акции необходимо ответить на ряд вопросов: кому нужен украинский рынок акций, и каковы перспективы его ликвидности?

Пока что на рынке есть ряд сильных акций с хорошими фундаментальными показателями, однако, несколько бумаг - это не рынок. Невозможно использовать диверсифицированные стратегии, когда все сидят в нескольких бумагах. Высокая зависимость от одельных инструментов.

Итоговый вывод. Подводя итоги июля можно сказать следующее. На фондовых рынках продолжался вяло ползучий рост с сильными коррекционными отками вниз (распил рынка). Выдержать такую модель движения рядову игроку очень трдно, особенно если он торгует на маржу (с плечом). Частичное восстановление позиций евро, как валюты, которая тесно коррелирует с аппетитом к риску, а также неравномерное сжатие ликвидности на рынке госдолга стали причиной восстановлении интереса игроков к акциям, которые выглядят на сегодня очень дешевыми.

Объемы торгов продолжают оставаться слабыми. Развивающиеся рынки по-прежнему испытывают дефицит ликвидности. Статистика по реальной экономике остается очень неутешительной. Локально, от процессов миграции капитала выигрывают США, их банковский сектор и внутренний рынок. Это происходит исключительно за счет сильного сжатия ликвидности в американских активах. В виду слабого мирового спроса инфляционный сценарий не получил своего должного развития, несмотря на определенные шаги мировых цетробанков (снижение процентных ставок, печатный станок).

Динамика цен на сталь подтверждает факт слабого спроса и дефляционных настроений.

Замедление крупных экономик должно стать причной активных действий мировых цетробанков в конце лета или осенью. Как результат, скорее всего, можно будет увидеть локальные вылазки капитала на наиболее ликвидные рынки. Менее ликвидные рынки в этом отношении более опасны, поскольку высоки риски невозможности быстрого входа/выхода. Мы предполагаем, что болезненный процесс ребалансировки финансовой системы Еврозоны по прежнему будет фактором очень осторожных покупок на рынках акций.

Примечание. Важным для понимая является тот факт, что на рынках сегодня меняются правила игры и ключевые пропорции: риски, стоимость капитала, ликвидность, география денег… Неизбежные геополитические процессы продолжают свой ход, хотя и с периодическими остановками и откатами. В этих условиях необходим принципиально новый взгляд на ценовые уровни, исходя из новой раскладки по ликвидности, спросу и предложению и пр. Технический анализ ретроспективы ценовых уровней может стать «опасной ловушкой», поскольку на рынке начинают работать другие силы и пропорции (штрафы за невнимательность растут!).

Мы ожидаем, что до конца лета нестабильность на финансовых площадках продолжится. Индикатором, который должен предупредить о надвигающемся новом раунде количественного смягчения в США (возобновление интереса к евро, акциям, эмиссионное ослабление доллара) должено стать золото. В этой связи мы ожидаем резкий старт золотых котировок на 5-7%. Т.е. «подьём рынка акций всегда скрывается за углом на Wall Street».

Среди интересных инвестиций можно отметить фьючерсы на продовольственные товары (пшеница, кукуруза, сахар) и нефть. На данный момент эти рынки набрали сильную инерцию. Поэтому на них возможно разыгрывание как коротких так и длинных позиций. Вероятно, что в ближайшее время рынки продовольствия смогут подвергнуться текущей коррекции (рост более 30% с мартовских уровней) с последующим возобновлением бычьего направления. Нужно быть остороным.

Рынки нефти временно сдерживаются сильным долларом, но ситуация в ближайшее время изменится и это даст хороший рывок вверх. Цены на сырьевые товары, как известно могут расти даже тогда, когда экономика уходит в обратном направлении.

Среди инвестиций в акции нами сейчас рассматриваются следующие сектора. Электроэнергетика как антикризисный сектор с точки зрения стабильности сбыта. Производители химических удобрений. В первой половине 2012 г. они могли работать с подешевевшим газом (основное сырье, 70% себестоимости). По итогам 2012 г. они должны показать хорошие финансовые результаты. Высокие цены и стабильный спрос на продовольствие способствуют росту цен на химудобрения во второй половине 2012 г. Машиностроительные компании, ориентированные на авиапром, оборонку, инфраструктуру, энергетику. Падение цен на сталь и прокат, девальвация отдельных сырьевых валют создают хорошие предпосылки для сильной конкурентной позиции на внешних рынках и сулят неплохие финансовые результаты во второй половине 2012 г.

В целом, кризис мировой экономики усугубляется и по большому счету единственное спасение от него – это занятие реальной деятельностью и владение реальными активами.

 

Подписаться на RSS рассылку новостей компании Подписаться на RSS рассылку новостей КУА «Национальный резерв»

Подписаться на новости компании по e-mail:
Управление активамиИнвестиционные фондыНегосударственные пенсионные фондыКуда вложить деньги?